在A股的二級市場中，系統(tǒng)性的行業(yè)機會變得越來越少。2017-2018年之間行情火熱的定制家具板塊，如今也“偃旗息鼓”。

金牌櫥柜（603180.SH）上市之后大漲220%以上，股價一度超過170元，成為了板塊中最閃耀的明星，隨后就在半年的時間里慘跌75%，股價險些破發(fā)；

志邦家居（603801.SH）走勢和金牌櫥柜類似，但最終在2018下半年的下跌行情中跌破發(fā)行價，市值也從百億級別下降至40億元左右；

另外，皮阿諾（002853.SZ）、顧家家居（603816.SH）等個股也有不同程度的下跌，且跌幅普遍不低，都在50%左右甚至更高。

在這一輪定制家具行業(yè)退潮的過程中，唯一保持了股價相對穩(wěn)定的就是行業(yè)龍頭歐派家居（603833.SH），但即便如此，這家曾經(jīng)超過千億市值的企業(yè)也曾經(jīng)遭遇腰斬行情，不同的是，在2019年，歐派取得了行業(yè)中收獲了最好的反彈行情，股價漲幅一度超過70%。

在資本過剩、創(chuàng)業(yè)能力過剩的中國，只要出現(xiàn)盈利能力很強的行業(yè)，往往就會有大量跟隨甚至是仿冒的競爭者出現(xiàn)，迅速拉低這個行業(yè)整體的盈利能力。作為興起時間不長、技術門檻有限、地域性特征比較明顯的定制家具行業(yè)來說，遭遇更加激烈的競爭在所難免。

曾經(jīng)的高利潤

2016、2017是定制家具行業(yè)大爆發(fā)的兩年，這兩年恰逢國內(nèi)房地產(chǎn)市場火熱，在消費升級的大趨勢下，人們開始更多的選擇那些個性的定制化家具。

以歐派家居為例，這家企業(yè)在2016、2017年的營業(yè)總收入同比增長分別為27.23%、36.11%，而這兩年其利潤增長則更為迅猛，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤增長率分別為94.39%和36.92%。

曾經(jīng)漲勢最為兇猛的金牌櫥柜在這兩年業(yè)績更加耀眼，2016、2017年營業(yè)收入增長分別為40.25%和31.22%，扣非凈利潤增長則達到了120.42%和68.34%。

如此亮眼業(yè)績的刺激之下，也不難理解人們?yōu)楹螌Χㄖ萍揖庸善比绱俗放?。實際上2017年時這個行業(yè)仍然處于高速成長中，并沒有太多緊急剎車的苗頭。

雖然在2018年一季度時有幾家公司的季報已經(jīng)出現(xiàn)下滑跡象，但整個行業(yè)在隨后出現(xiàn)下滑的嚴重程度，仍然超出預期。

到2018半年報，定制家具行業(yè)高速增長的態(tài)勢完全結束，行業(yè)內(nèi)的上市公司幾乎全部出現(xiàn)了營業(yè)收入增速放緩的跡象。行業(yè)內(nèi)的幾大上市公司當年半年報的營業(yè)收入同比增長數(shù)據(jù)下降。

例如志邦家居營收增速從上一年39.74%下降至25.69%，扣非凈利潤則從43.61%下降至40.61%；金牌櫥柜下降幅度更大，營收增長從107.91%降至32.53%，扣非凈利潤增長從128.40%降至10.17%。

全軍覆沒

反映在股價表現(xiàn)上，雖然2018年二季度定制家居行業(yè)才全面出現(xiàn)明顯下滑，但實際上相關股票的下跌要比季報公布的時間早得多。

歐派家居的下跌從2018年2月底開始，金牌櫥柜、志邦家居從3月21日開始見頂下跌，好太太（603848.SH）2018年5月開始下跌，顧家家居下跌最晚，堅持到了2018年6月才開始大幅度下跌。

而一般情況下，上市公司的二季報都在每年8月公布，也就是說大多數(shù)成功逃頂?shù)耐顿Y者，都是根據(jù)這些企業(yè)第一季度的市場表現(xiàn)就決定退出投資。

后續(xù)的業(yè)績下滑超出預期，到2019年一季報，金牌櫥柜、志邦家居、索菲亞、皮阿諾、顧家家居分別出現(xiàn)了不同程度的扣非凈利潤負增長。

值得一提的是在2018年的下滑中，行業(yè)頭部企業(yè)歐派家居業(yè)績表現(xiàn)是最穩(wěn)定的，2018上半年的營業(yè)收入同比增長了25.05%，同比2017年有所下滑，但扣非凈利潤的增長仍在提速，半年報增長了36.64%，相比2017年同期29.46%的數(shù)據(jù)提升不少，到下半年才出現(xiàn)了利潤增速放緩的情況。

并且歐派家居在2019年一季報再次重現(xiàn)增長，扣非凈利潤增長20.96%，超過了2018年同期數(shù)據(jù)，并且遠超同行業(yè)的其他企業(yè)，這些因素都在支撐著歐派家居在2019上半年走出行業(yè)的“獨立行情”。

從高速增長到負增長，定制家具行業(yè)只用了一年時間。除了眾所周知的房地產(chǎn)行業(yè)增長放緩之外，還有哪些原因造成了這種全行業(yè)問題？

被高估的護城河

看多定制家具的投資者，通常會重視這個新興行業(yè)目前分散的產(chǎn)業(yè)格局，和上市公司的品牌護城河，因此在資本、品牌力量的護佑下，這些上市公司可以在未來占據(jù)行業(yè)仍然巨大的市場空間。

但定制家居也是家具的一部分，觀察家具行業(yè)，可以發(fā)現(xiàn)這個在中國已經(jīng)發(fā)展數(shù)十年的行業(yè)，至今仍然處于高度分散的狀態(tài)，并且品牌在行業(yè)中所起到的壁壘作用并不大。

2016年的數(shù)據(jù)顯示，中國家具行業(yè)CR10（市場占有率前十）企業(yè)僅占到全行業(yè)份額的5%不到，經(jīng)過幾十年的發(fā)展滯后，行業(yè)集中度仍然非常低。

雖然在家具行業(yè)中也有包括全友、曲美、華日等相對較強的品牌，但消費者幾乎很少會因為家具的品牌作出購買決策，而是更看重樣式、款式和購買的便利程度。

正是家具行業(yè)品牌忠誠度低的特點，決定了這個行業(yè)高度分散的現(xiàn)狀，也決定了在分散的行業(yè)狀態(tài)下過度競爭在所難免，企業(yè)難以獲得足夠的盈利能力。

根據(jù)中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)的數(shù)據(jù)顯示，中國家具行業(yè)不僅高度分散，還處于全行業(yè)虧損狀態(tài)中：2017年行業(yè)虧損總額已經(jīng)達到22.5億元，比2016年同期增加3.2億元。到2018上半年全國家具制造業(yè)企業(yè)數(shù)量已經(jīng)增長至6217家，其中虧損958家，虧損面為15.4%，虧損總額達20.6億元。

作為家具行業(yè)的一部分，定制家居行業(yè)也很難在這種環(huán)境下獨善其身。在高利潤的誘惑下，分散在各處的中小型家具廠商轉型為定制家居企業(yè)并不難，這些企業(yè)可以充分利用價格優(yōu)勢來吸引消費者，并通過電商渠道獲得本地用戶。

總之，從過去兩年定制家居行業(yè)增長的大幅度放緩，和盈利能力變遷的情況來看，投資者此前大大高估了這個行業(yè)的壁壘效應。擺在這些上市公司面前最可行的出路之一，就是進一步建設品牌，提升價格走高端化路線，但那已經(jīng)是歐派的地盤。